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2016 - 11 - 11
康众已在全国已建立256个直营服务网点,13个信息化区域中心仓库,1700多名专业员工,平均每月为近3万家维修企业提供10次以上的服务,业务覆盖27省125个地级市。 AC汽车(acqiche.com)讯,国内最大的汽配供应链专业服务商——康众汽配连锁(以下简称“康众”)正式获得由高盛集团分两期投资的5000万美元B轮首轮融资并交割完成,这是高盛在中国汽车后市场的第一个股权投资项目。2015年6月,康众曾获得基石资本领投的近2亿元A+轮融资。 汽车及汽车后市场是基石资本重点关注的领域之一,除了康众汽配连锁,基石资本还投资了爱卡汽车网、索菱股份(已在A股上市,股票代码002766)、车王二手车、有壹手、车鉴定等,投资布局深入产业的上下游。 成立于2013年的新康众,是国内第一批直接服务终端修理门店的B2B售后配件直营经销商,是博世、盖茨、舍弗勒、索菲玛、飞利浦、NGK、曼.胡默尔、ENEOS、3M、阿西莫、力普拉斯等众多国内外知名品牌的战略合作伙伴或专业维修网络服务商,并在全国已建立256个直营服务网点,13个信息化区域中心仓库,1700多名专业员工,平均每月为近3万家维修企业提供10次以上的服务,业务覆盖27省125个地级市。 康众汽配连锁创始人兼总裁商宝国认为,这个行业的修理厂客户对零部件的需求其实很简单:准确供应、有货、快速送达。...
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2019 - 01 - 09
1月8日,证监会发布公告,泉峰汽车通过发审会审核,拟在上交所上市。基石资本旗下金华扬航基金投资了泉峰汽车,基石资本也喜迎2019年首家投资IPO过会企业。泉峰汽车主要从事汽车关键零部件的研发、生产、销售,逐步形成了以汽车热交换零部件、汽车传动零部件和汽车引擎零部件为核心的产品体系,产品主要应用于中高端汽车。在持续的技术创新、一体化资源投入及精益运营的驱动下,泉峰汽车已具备了强大的产品研发和生产制造能力,逐步成为世界级汽车零部件一级供应商的一站式合作伙伴。截至目前,泉峰汽车已与法雷奥集团、博世集团等13家年销售额过百亿美元的大型跨国汽车零部件供应商建立了合作关系。 2015年、2016年和2017年泉峰汽车的营业收入分别为5.91亿元、6.99亿元和9.23亿元,年均复合增长率达到24.94%;同期实现的净利润亦随之增长,分别为3859.38万元、5527.98万元和7512.72万元。对于投资泉峰汽车,基石资本主要看重三方面因素:一、优秀的管理团队,在泉峰汽车董事长潘龙泉的带领下,泉峰汽车建立了稳定、科学、国际化经验丰富的管理团队;二、领先的技术优势,泉峰汽车的核心竞争优势是技术优势,具体体现为先进的制造工艺、突出的模具设计能力和强大的同步设计开发能力;三、稳定的优质客户,泉峰汽车自身的生产研发能力较强,在产品质量和交货速度方面均能满足国际大厂商的严格要求,因此目前客户主...
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2016 - 11 - 04
11月4日,深圳丝路数字视觉股份有限公司在深圳证券交易所挂牌上市,证券简称“丝路视觉”,股票代码300556。公司股价开盘不到40分钟便上涨了44.04%。  作为丝路视觉的第二大股东,基石资本管理合伙人林凌(上图左一)、陈延立(上图右一)出席了当日的敲钟仪式。 丝路视觉的上市公告书显示,2015年公司营业收入为3.46亿元,归属母公司所有者的净利润为3131.8万元。 丝路视觉作为一家数字视觉综合服务供应商,始终专注于CG的技术应用与市场推广,将CG技术与艺术相结合,依托稳健的技术实力和优秀的创意设计能力,为各行业的客户提供数字视觉服务。经过十多年的积累,丝路视觉已经成为目前国内领先的数字视觉综合服务供应商。 丝路视觉表示,本次登陆A股市场,为进一步提供公司的综合实力和竞争优势提供了良好的契机。公司未来三年将继续致力于数字视觉创意和技术的应用及推广,着力把丝路视觉建设为国内一流、国际知名的品牌。 对于投资者最为关注的盈利能力问题,丝路视觉称,公司将抓住CG应用产业进入快速发展期所带来的市场机遇,发挥自身核心优势,通过有效的市场开拓措施,使公司在未来的营业收入、经营利润持续增长并达到较大的规模。 未来CG动态视觉、CG场景综合服务业务、在线渲染、影视业务、游戏美工、舞美演艺、VR虚拟现实都将成为丝路视觉业务发展和...
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2019 - 01 - 16
1月16日,基石资本所投企业蔚蓝生物(603739)正式登陆上交所。本次公开发行股票3867万股,发行价格为10.19元/股,发行市盈率为22.99倍。今日蔚蓝生物挂牌上市,股价从10.19元涨至14.67元,涨幅44%,触及新股首日涨幅上限。由此,蔚蓝生物也成为基石资本所投企业实现IPO挂牌上市的第21家公司。  蔚蓝生物:  坚持自主创新,掌握核心技术资料显示,蔚蓝生物位于青岛市崂山区,公司主营业务为酶制剂、微生态、动物保健品的研发、生产和销售,并致力于为生物制造提供核心技术支持,为传统产业提供清洁节能技术,为食品安全提供绿色解决方案,全程服务农牧、纺织、食品等多个产业。身处知识及技术密集的酶制剂和微生态行业,蔚蓝生物一直坚持通过技术和产品创新提高竞争力。招股说明书显示,2015年-2018年6月,蔚蓝生物的研发投入高达2.64亿元,约占营业收入的10%,在行业中属于较高水平。当前,蔚蓝生物的技术水平和研发能力已在业内居领先地位。招股说明书显示,蔚蓝生物拥有国内授权发明专利199件、美国授权专利3件、PCT国际申请9项及国家级新兽药证书30项;曾获国家科技进步二等奖1项,教育部技术发明一等奖1项;主持国际合作专项、国家863课题等国家级项目33项,参与20项,并主持、参与酶制剂、动物保健行业方面的国家和行业标准制定41项;公司及其子公司先后被评为“...
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2016 - 11 - 18
“我们既不会预测宏观经济,也不会预测二级市场,我们所能做的是,聚焦于股权投资,服务于产业链,辨明中国经济结构转型情况下的产业机会,精耕细作,不追求规模,为信任我们的投资人奉献回报,为所投资的企业茁壮成长持续服务。”  ——基石资本董事长、管理合伙人张维    题材迭出、追涨杀跌的A股市场,与基石的股权投资几乎是两个维度空间。11月18日,制药大咖凯莱英医药集团(天津)股份有限公司(简称凯莱英,股票代码002821)成功登陆A股,公司股票开盘即顶格大涨44%。其背后的创投股东基石资本也浮出水面。事实上,凯莱英是基石资本领投的项目,基石资本在医药领域的领投项目已连续成功运作多次。  “早期市场对企业能否做起来有不同的观点,在资本和管理等方面我们给予有针对性的支持。现在企业通过全球生物制药CMO(合同生产)方式把自己的价值体现出来了,未来我们按照招股书披露的计划,向更高的平台发展,在一些领域打破欧美主流跨国制药企业的垄断。”凯莱英董事、基石资本副董事长林凌表示。   基石资本是凯莱英的重要创投股东,在其董事会享有一个席位,这样的情况在基石资本领投的项目中很常见,便于基石资本为所投企业提供增值服务。“集中投资、重点服务”是基石资本的投资策略,基石资本目前的资产管理规模约350亿元,...
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2019 - 02 - 02
今日,基石资本所投企业星环科技宣布获得D1轮数亿元融资,本轮融资由TCL创投和中金智德联合领投,B轮投资方深创投跟投,官方称目前资金已经全部到账。2016和2017年,基石资本连续参与了星环科技的B轮和C轮融资。基石资本认为,人类社会已步入信息时代,大数据的重要性正在日益凸显,其将渗透我们生活中的每一个场景,成为我们生活不可或缺的一部分,而由此带来的数据量和处理需求是难以估量的。星环科技作为全球领先的大数据与人工智能基础平台供应商,具备自己的硬技术、硬实力,覆盖的潜在用户领域极广、数量极多,在中国庞大的市场规模的支撑下,发展前景甚为广阔。基石资本一直坚定看好大数据和人工智能等科技行业,并投资了商汤科技、豪威科技、邦盛科技等具备核心技术的优秀企业,其中不乏业内备受瞩目的“独角兽”项目。科创板的推出将给这些企业带来巨大的战略机遇,因此今年基石资本将加大对这些企业的助推力度,帮助它们抓住机遇,实现跨越式发展。关于星环科技星环科技成立于2013年6月,专注于大数据基础软件平台、人工智能平台和企业级数据云平台的研发和服务,是一家自主研发,掌握关键核心技术的硬科技创业公司,其中分布式分析型数据库、实时流处理引擎、基于容器的云计算技术、大规模图数据库技术均处于世界领先地位。目前公司有五条产品线:一站式大数据平台Transwarp Data Hub(简称TDH)、人工智能平台Transwarp S...
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2016 - 11 - 22
掬水月在手,弄花香满衣。11月22日,科信技术(股票代码300565)登陆深交所创业板,科信技术董事长陈登志,基石资本管理合伙人林凌和王启文共同参与了敲钟仪式。 借用王启文“深挖井”的比喻,基石资本早已系统布局TMT领域的投资,而不是单一服务某个项目,这帮助基石资本领投的索菱股份、欧普照明等企业在最近一两年先后成功IPO。  说起与科信技术的缘起,王启文谈起了赛道与赛手的核心投资策略,两者重要性是一致的。通俗地说,赛道是行业政策和发展空间,赛手是公司创始运营团队。 在基石资本看来,科信技术为光纤接入提供网络连接设备及技术服务,该行业获得中国移动、中国联通和中国电信三大通信运营商的持续巨大投入,是TMT行业的重要投资方向。对于科信技术的创始人团队,王启文带领基石资本TMT团队前往多次接触,科信技术务实风格与基石资本做事风格一致,双方很快建立了信任关系。 信任关系的建立是相互选择和加强的一个过程。在双方接触的早期,科信技术接待了许多有兴趣的机构,当时想投科信的机构有10多家。不过,基石资本过往投资TMT企业的案例、业绩,以及为企业IPO前后提供的增值服务,吸引了科信技术,最终,科信技术仅仅选择了基石资本一家机构。 科信技术3位创始人曾在同一家公司工作,与基石资本王启文一起担任科信技术的4位非独立董事。从基石资本的角度看,如果了...
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2019 - 05 - 06
韦尔半导体收购豪威科技的申请获有条件通过2019年5月6日,中国证监会上市公司并购重组审核委员会2019年第21次会议审核决定,上海韦尔半导体股份有限公司收购北京豪威科技有限公司的申请获有条件通过。豪威科技是基石资本在芯片领域集中式重仓投资的典型案例,其芯片被广泛用于苹果手机和平板电脑的摄像头中。 近年来基石资本在电子产业链上下游布局和上市了多家企业,包括苹果产业链上的科森科技、宇晶股份、蓝思科技、立讯精密等,过去十年来随着苹果手机的崛起,其上下游企业在国内快速发展,科森科技和宇晶股份等企业均顺利IPO上市。此外,基石的电子产业投资标的还包括柔宇科技、一博科技和已上市的欧普照明、吉大通信等。豪威科技是全球前三大图像传感器供应商北京豪威科技有限公司的主要经营实体为其下属公司美国豪威及下属企业。美国豪威于1995 年 5 月 8 日在美国注册成立,是一家跨国高科技公司,致力于设计、研发和销售CMOS影像传感器及相关周边产品,是影像系统解决方案的创新技术领导者,与日本索尼、韩国三星并称为全球领先的三大主要图像传感器供应商。豪威科技目前在全球拥有3400多项专利和专利申请,技术处于全球领先水平,其CMOS图像传感器在中高端智能手机市场占有较高份额,在安防、汽车用图像传感器领域也处于行业领先地位,具有很高的市场接受度和发展潜力。  豪威出品-全球最小医疗传感器协同效应铸就光明前景...
媒体报道 News

成长性标准引领创业投资新时代

日期: 2005-08-15
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Value 科学与财富》杂志,张维,2005

 

  中国创业投资早在2000年时曾有过一轮蓬勃的发展,当时受美国NASDAQ和全球创业板市场的喜人形势、深交所准备推出创业板市场的鼓舞,国内一下子出现了四、五百家创业投资公司,并聚集了大约4500亿的资金,其中三分之一在深圳,准备热火朝天地大干一番。但随后由于NASDAQ市场泡沫的破裂,加之综观全球各创业板市场除美国、以色列外,真正成功者寥寥无几的影响,国内创投市场的发展步伐也随之放缓。
  近年来,受退出渠道不畅通以及自身历史短、经验不丰富等因素影响,国内创投企业的经营能力和发展速度受到了很大的制约,许多甚至陷入停顿状态。而一些外资创投公司在同样的创投环境下,却显得非常活跃并有了相当的发展,市场法则就是适者生存的法则,我们也确实能看到外资创投公司在创投方面的一些新的运作方式和理念。比如在退出渠道方面,外资创投公司针对国内创业板的推出依旧遥遥无期的情况,选择了将企业输送到海外上市或者由海外大企业购并的退出方式,如大家所看到的携程、艺龙,还有盛大网络等。在资金投向方面,主要倾向于投资有一定经营规模相对比较成熟的企业,如蒙牛、李宁体育用品、南孚电池等。
  在新的市场环境下,我们对创投资金的属性以及资本市场进行了重新的理解和认识,对创投企业的选择做出了有别于其它创业投资公司的新标准。首先,行业选择上不局限于高科技。国内最早的创业投资公司主要偏向一些中小高科技企业,但我们发现,中国科技导向型企业由于在一些重要的基础领域缺乏积累,在一些平台级技术领域发展不够充分,比如国内的IT业基本上只局限于一些应用技术的突破,在医药科技领域中如西药等差不多都靠仿制,中药是你有我有全都有,导致整体发展后劲不足,许多高科技企业是伪高科技。其次,在企业选择上要求具备一定的规模和成熟度,如果企业规模小,不确定性也非常大。由于国内创投退出渠道不通畅,没有创业板,尽管目前有了个中小板市场,但也还是不全流通,在这样的情况下,若过多投资萌芽期企业,会导致创投企业资金过度沉淀,超过我们所能承受的投资周期。所以,我们更倾向于投资稍微成熟一些的企业,在不能上市的情况下,还能寄希望于企业分红。
  上述这些因素,使得我们当前的创投与传统的专注中小高科技企业的创投概念出现一定的偏差。之所以如此,当中主要的问题在于,我们看到国内很多大企业的成功都不来源于高科技,即使一些典型的互联网技术企业如携程、艺龙等,也只是一些通过网络进行的酒店、机票订购系统而已。其他一些境内在海外上市的网络传媒企业,盈利也不是来源于技术而是渠道,如盛大网络代理起家,是个游戏收费渠道。在认真总结和分析这些企业成功和迅速发展的关键因素后,我们将创投的聚焦点导向到一些看似非常传统的企业上。
  
成长性才是创投选择标准
  创业资本主要投向一些未上市或未被购并的有高增长潜力的企业,并积极参与企业的创业过程,弥补企业创业管理经验的不足,帮助它们主动控制风险,但在经营中不以具体产品而是整个被投资企业为对象,在企业发育成熟后,通过股权转让实现比较高的资本增长收益。这就使得我们要求被投资企业具有三个特点:在产业上最好是处在上升期,能有较大的发展空间;在企业的产品与服务竞争方面,处于产业价值链的关键位置,具有一定的主导性;从融资角度上看,尚未上市或被整体溢价收购。
  创投公司对创业企业的投资过程本身也是一个价值创造过程。我们的收益不仅仅来自企业价值被低估的差价部分,还来源于购并和资本市场上市价格的不同市盈率差价。因为对大多数创投企业来说,一般都以相当于5倍左右市盈率的价格投资企业,而企业以15倍左右的市盈率IPO是很正常的,其中的法人股在不全流通情况下也能以10倍市盈率价格转让套现,从而分享企业的成长性和市盈率的落差增值。
  创投公司在创业企业的某个特定阶段,通过对其进行一定的创业资金投入和股权结构调整等增值服务,最终将企业推向公开市场上市或购并转让,使创业资本套现退出,实现资本增值。所以我们认为,创业投资其实是一个以资本市场为出口的投资,这个出口包括IPO和被大公司购并。创投行为既然是一种以资本市场为出口的投资,在选择企业时也就必须符合资本市场的期望,并按资本市场的胃口雕塑企业。
  而资本市场究竟偏好哪些企业,市盈率是判断其是否受偏好的一个指标。因为资本市场对其所青睐的企业往往会给以较高的市盈率估值,比如在美国网络热潮时期,NASDAQ对一大批网络股都给以了6070倍的市盈率定价。但到底什么样的企业能在资本市场获取较高的市盈率,不仅不同行业在不同时期不一样,就是同一行业的不同公司也不一样,我们认为,这背后的重要因素就是企业的成长性。如高科技企业或传媒企业能得到较高的市盈率定价,是因为大家认为其可能会获得一个低成本的突发增长,业务模式可能会出现一个快速的复制过程,且其在研发、知识产权、资源垄断方面有进入门槛。正是这种可能的较高成长性,导致人们对其抱以较高的价格期望。
  美国人罗伯特·希勒写了《非理性繁荣》一书,说资本市场经常会忽冷忽热地发高烧,一段时间对这个行业评估高,一段时间又转向另一个行业。而纵观美国资本市场的市盈率走向,我们也可以看到一波接一波的清晰脉络,如5060年代兴起的一波电子科技热,7080年代的生物医药股,到了90年代,出现了IT和互联网热,且当中的每一步,我们都能看到新兴产业概念股和所谓的大盘蓝筹股在资本市场交替上演,新兴产业泡沫破灭后是大盘蓝筹股的新生,随后,大盘蓝筹又被下一个新兴产业所淹没,出现一个很明显的投资周期,这就是我们所面对的一个非理性繁荣的市场。
  所以对我们创投行业来说,如果我们只盯着某些行业概念会特别累,因为资本市场的评估偏好经常会发生变化。为此,我们必须通过市盈率偏好变化抓住其背后本质性的东西,也就是企业的成长性。脱离成长性而大谈企业10或者20倍的市盈率,是没有意义的,成长性才是评估投资企业的重要标志。资本市场最终欢迎的不是一些产业概念,而是持续经营能力条件下的财务高成长。
  
中国企业
过去成功的三大优势
  我认为,中国企业过去10多年来的成功有三大因素——密集分销能力、本土巨大的市场容量和成本优势。首先是企业密集分销能力,这是中国企业的强项。目前中国很多快速成长的企业往往用大量的销售人员迅速铺开市场并占领市场份额,这主要依赖于低人工成本大规模分销的能力,而国外厂商在中国往往不具备这种能力。南孚电池被全球第一大电池厂商购并的案例就很能说明问题。
  南孚电池是一家大家很熟悉的主要生产5号和7号电池的福建企业,据AC尼尔森公司调查,其产品在国内市场份额高达53%。而大约10年前金霸王也进入了中国电池市场,但其市场份额只是在68%之间。金霸王电池价格从10/节一路下调直到如今2.5/节,而南孚电池同期只从2.5/节下调到2/节,却依旧没能撼动南孚的市场份额。就电池的容量和耐用程度来说,两者基本上没有多大的差别,消费者很容易进行简单直接的判断。与此同时,一次性电池行业本身对技术和资金都没有太高的门槛要求,现在市场上有很多小电池厂商在假冒南孚电池品牌,据南孚初步估计,假冒比例高达40%。我们与管理层收购报价约12亿左右,而最终金霸王以14多倍的市盈率价格购买了南孚电池原大股东70%的股份。就这么一个没有技术和资金介入门槛行业的企业,为什么在中国能值这么多钱呢?
  这与南孚电池的密集分销能力有关。南孚电池的营销总监告诉我,金霸王等外国品牌电池的营销总监坐在豪华的写字楼层里,根本不了解一个中国企业如何指挥几千名营销人员奔走于千家万户的门市店间进行销售的情况,他们习惯于与沃尔玛、家乐福等大商场打交道。电池这种日常生活小用品的特性,决定了其销售必须能分销到一个让大家都能非常方便地购买的地方,要求厂商能分销到全国各地每一个偏僻的角落,而恰恰是这种规模密集分销能力支撑了企业的成长,成了国外厂商与中国厂商竞争的障碍。
  其次是中国巨大的市场容量和未来无限的市场增长潜力。许多国外企业无论遭受什么挫折都要挺进中国,就是看中了这个市场的成长性。我们可以举欧莱雅收购小护士品牌的案例来加以说明。欧莱雅是一家法国的化妆品上市企业,这些年来一直通过在全球各地收购不同地区产品和品牌的经营方式来发展。在中国,欧莱雅已经推出了兰蔻薇姿欧莱雅美宝莲等从一百元到数百元的一系列高中档品牌,但由于中国市场容量大、层次宽,尤其是中国还存在大量低消费能力者,价格在10元至20元左右的低档大众品牌市场需求容量非常大,是金字塔型产品结构中容量最大的底座。于是,小护士品牌便成了欧莱雅收购备选对象。由于小护士品牌产品对于欧莱雅来说有一定的互补性,且具备比较完善的分销系统、制造系统、研发系统、人力资源系统,最终欧莱雅以十几倍市盈率,全部支付现金购买了小护士。这说明企业产品所处行业的市场容量也是企业估值的一个重要因素。
  无论是在制造业还是在科技领域,中国都有显著的成本优势,中国有取之不尽用之不竭的廉价劳动力,而且这种成本优势在中国企业中得到了独特的发挥。比如比亚迪电池,这是个有一定科技含量的产品,日本类似产品企业由于昂贵的自动化生产线导致电池生产的成本居高不下,而BRD用大量的廉价劳动力拿着锤头进行敲打制造,替代昂贵生产线,形成竞争成本优势,成为全球最大的二次充电电池生产商,中国最不缺就是哪怕受过高等教育的廉价劳动力。
  再如华为在进军美国市场时,为与对手CISCO(思科)竞争,做了一个广告。广告内容是两座大桥,一座是形状与CISCO波浪形企业标志相似的美国金门大桥,另一座是酷似华为光芒四射的扇形企业标志的拱形桥,下面有一句旁白,意思是说,这两座桥功能一模一样,惟一不同的就是造价。华为路由器的低价格成了思科同类产品强有力的竞争对手,使得思科不得不进行价格跟进。这些案例说明,即使在高科技行业,中国企业与海外企业进行竞争的一个很重要的因素还是在于成本方面。
  从上述的案例我们可以看出,金霸王(母公司为美国上市公司吉列)和欧莱雅这些欧美大型上市企业,对中国这些看似没有技术含量的传统企业价值评估策略,即只要企业有某些能支撑其成长的因素存在,就会得到比较高的价值评估,他们在购并中都为这些小企业开出了10多倍市盈率,支付了十多亿现金。
  
四个瓶颈阻碍了企业成长 

  由于国内经营环境在不断地发生变化,导致许多过去支持企业成功的关键因素对企业未来持续发展的支撑力度在不断地下降甚至丧失。特别是跨国公司的进入改变了原有的产业格局和游戏规则。

  如浙江一些电动工具企业由于低成本等优势,起初产品净利润高达10%,但由于大批电动工具企业进入,相互之间大打价格战,使得整个行业无法赚钱,纯粹的成本优势被企业间恶性竞争相互火并而被挤压在产业链OEM低端。一旦企业以低附加值的价格作为唯一的竞争手段,企业的生存环境会变得十分脆弱。许多企业最终只好破产或转行,而国外企业此时给你的采购价将出口退税等因素都考虑进后,能让你赚上1%就很不错了。浙江大量制造企业是以廉价劳动力要素被全球化,而研发、产品、人才、服务等更重要的要素被边缘化。这是企业过去来源于单一成本因素推动的成功,导致企业没有持续的经营能力的典型。
  企业过去成功的关键因素不能持续,因为有三个原因导致了中国企业的粗放成长。一是中国经济持续多年的高速增长和过去一直被压抑的消费能力,产生了巨大的产业浮力,使得许多行业在过去10年中毛利率非常高,出现了一个做什么都赚钱的现象。其次是厂商之间的竞争层次比较低,使得企业一招鲜吃遍天。第三是消费者的主权意识尚未觉醒,对产品缺乏理性的判断能力。比如医生给感冒病人开如康泰克等感冒药外,附带开了各种很难说有明确疗效的抗病毒口服液,但消费者作为病人,面对权威的医生时信息不对称,只得接受。没有多少消费者知道高温消毒奶相比较巴氏奶营养成分丧失了50%以上,而鲜奶脱离冷藏贮运环境半小时就会全面变质这种内情。

  所以,中国企业过去成功存在明显的路径依赖。这些依赖主要有单一产品的成功、企业家个人的成功、单一机会(资源)的成功和不按规则的成功等几个因素。过去的四个成功依靠正在成为今天的四个发展瓶颈。

我们可以举个例子,比如国内的医药企业中,除了少数老的国企医药公司外,新兴的民营医药企业如康缘药业、千金药业等基本上都是依靠一个产品成功的。康缘药业上市时90%的销售来自桂芝茯苓胶囊一个产品,一年1亿的销售额。2004年上市的千金药业也是90%的销售来自千金妇科片一个产品,2亿的销售额。而这些企业一旦上市筹集到钱后,自然就开始丰富产品品种,扩大生产线,这本来无可厚非,但问题在于其原先销售的是妇科药品,而新开发出的消化系统药就根本销售不动,这背后的原因便是中国医药企业以灰色营销为主的营销方式。
  目前医药产品主要分OTC和处方药两种,OTC药主要走如哈药那样铺天盖地的广告销售途径,而处方药则主要靠灰色销售(国外靠学术推广)。处方药由于必须由医生开方在医院购买(这些医生被称为枪手)。而厂商要把自己的产品打入医院,就要对医院及相关的科室进行公关,倘若销售的是妇科药,则只要公关妇科医生,但现在企业若推销消化系统疾病药,原先的销售渠道就不再畅通,需要很长的周期去公关内科医生。所以,许多医药企业一筹到资金都不知道该将资金投向何处,因为其产品是靠营销而不是靠研发取胜的(多数中药是那些疗效不确切、起效慢的大路货),其过去单一产品的成功中并没有相应地构建一个完整的企业系统能力,包括交叉销售能力、研发、市场服务等。这就是我所说的单一产品的成功并不能代表企业的成功。
  我们看到,在许多成功的民营企业中,企业家个人都是非常强势的人,在企业内部常常达到了顶礼膜拜的程度,因为没有企业家个人的奋斗和冒险精神,就不会有企业今天的成就。但当企业规模大到一定程度后,企业家自己的能力和境界便成为企业的天花板,特别是企业封闭的管理结构,包括价值观、权力结构成为企业成长的瓶颈。用一句时髦的话来说,企业需要建立一套自己的组织系统机制,包括树立理性权威和建立职业经理层队伍,使企业家决策不完全依赖企业家个人直觉,以避免大的失误。
  单一机会或资源成功的典型便是房地产企业的案例。中国房地产企业所运作的本质就是灰色的土地地级差,而这地级差基本上是靠企业运作政府资源能力而得到的,很多国内企业就是因为拿到了一块地皮而进入房产行业的,至于资金则是依靠金融贷款。这种成功的背后不是其房地产经营能力的成功,而是其运作政府资源的能力的成功。所以一旦国家实施宏观调控,一大批中小房产公司就面临倒闭。而真正如深圳万科那样每年都增长30%的房地产公司则是极少数,因为要达到这种状态,土地储备即资金实力很关键,其它如品牌积淀、设计能力、物业管理能力、人才队伍等等都是不可或缺的。再如,10多年前,计划经济时代非常鼎盛的各种国有经销商,而今已经垮得看不见踪影了,就是因为他们的成功靠的是政府许可这个单一资源,失去了这个资源,也就失去了企业发展的持续能力。
  有人说,民营企业有两个原罪,一是偷税二是行贿,这就是我所说的不按照规则行事的一个表现。一旦企业处于激烈竞争状态,偷税或税收优惠不能持续,某些灰色资源作为企业生存的关键点不存在时,其优势就不存在了。其实,即便是娱乐业也要发育规则,阳光化,以延伸服务价值链取胜。比如赌城——拉斯维加斯为什么能发展到今天的繁华程度,就是因为在很早的时候,它对自己的定位就不局限于赌博业,而是娱乐业。许多公司都引进了现代管理制度,将赌场变成娱乐场,并对赌博业的价值链进行延伸,使赌城成为会议度假旅游圣地,仅靠赌博是不足以支撑巨大的人流和消费的。所以,目前全世界排名前几十位的豪华主题酒店,有近一半在赌城拉斯维加斯。许多中国企业习惯于不按规则办事,不系统构建增值服务体系,最终导致企业的持续性出现问题。
  
创投机构投资企业的标准
  创投公司选择企业的标准套用一句时髦的话来说就是三个代表。第一是诚信高素质的管理团队,能代表广大股东的根本利益。企业未来客观上存在大量的不确定性因素,管理团队如果缺乏诚信和高素质,其不确定风险会更大。第二是市场前景广阔,代表了广大市场的需求。一些竞争结构恶化或者已经被少数寡头垄断的行业就不适合投资,比如白色、黑色家电。第三是企业在产业竞争中具有主导性,其产品、技术和服务竞争能力强,代表了产业竞争格局的方向,在产业价值链中处于有利地位(稀缺资源型、管网渠道型也归于这类)。解构产业价值链和关注细分市场、分析产业成长性与集中度是我们判断企业价值的主要工具。  

现以乳业为例做一个产业竞争结构分析。液态奶以销售额计是乳业的主要品种,液态奶是一个过去10年来年复合增长35%的行业,未来10年仍然有17%的复合成长性,但许多进入乳业的公司都不挣钱。行业排名前两位的是伊利和蒙牛,其主导产品是高温消毒奶。目前鲜奶和高温消毒奶在市场的结构比例大致为5:5,而我们预测10年之后,液态奶中80%将是高温消毒奶,鲜奶只占20%。我们认为有几个因素导致了这样的发展趋势:
  一是中国奶源分布特点,全世界好的牧场基本上是处在温带地区,如新西兰、爱尔兰及中国的内蒙古、黑龙江一带,这些牧场资源决定了企业的成本和牛奶的品质,当然在上海也可以养奶牛,但成本就会高一些。
  第二是中国物流发展速度的条件。以中国目前的高速公路和运输网而言,几天之内可以分销到全国,但如果是鲜奶,由于需要冷藏运输车才分销到全国,不仅成本非常高,而且国内当前的运输效率还难以达到。尽管一些大城市如上海等地的冷冻系统比较完善,可以进行一定量的鲜奶供货,但在中国大量的农村和中小城市中还无法进行基本的冷藏运输。
  第三是零售业发展的新态势。目前全国性的几家连锁企业如沃尔玛、家乐福、华联等发展很快,并正在取得不断提升的零售市场份额,而高温消毒奶有8个月的保质期,比较适合它们的采购系统对全国各地的供货及销售。
  第四是消费者需求习惯的转化,比如大家都知道鲜奶营养成分比高温消毒奶高,但大家已习惯到超市大批量采购,整箱买回家,尽管各小区便利店非常多,但据统计,便利店价格要比超市贵30%,消费者大批量采购的趋势使得高温消毒奶成为首选。
  以上四个关键因素驱动了以高温消毒奶为主的企业如伊利、蒙牛等的快速发展。当然,新希望等企业也曾经看好过乳业,几年前收购了许多城市的鲜奶点,期望进军城市市场。但结果发现运营成本非常高,品牌没法整合,人才队伍也无法在区域内发展起来。所以,我们选择企业必须看其市场容量和成长性、竞争结构、细分市场优势。
  之前我们投资了一个非常有争议的饲料企业,但我们认为,这是我们分析一个企业在产业链中竞争优势而进行成功投资的典型案例。该饲料企业从销售量来看在全国排名第二,依照饲料行业整体2%左右的净利率来看,似乎没有太大的获利空间和成长性,根本不适合创投公司投资。
  但该饲料企业凭什么在赚钱呢?当饲料企业规模做到足够大的时候,它在产业链上能构筑一些重要的位置,这个位置不仅仅在于规模化带来的内部效率提高和成本降低,还可以通过饲料添加剂环节来弥补饲料本身的薄利状态。因为添加剂含有较高的附加成分,可以利用饲料销售渠道的批量销售为其规模化以及国际采购降低成本。其次,它通过兽药系统营建了一个服务营销体系,这是深化客户服务关系的重要环节。第三,通过进行食品加工来反向支撑其饲料体系的利润。比如,对养殖户的产品进行收购,为了确保禽畜产品品质,将喂养该饲料企业的饲料产品作为重要保证之一,这就使得饲料产业位置非常合理,不仅能抵挡新竞争者介入,还会导致许多现存竞争者被其低价营销体系给剔除出局。此外,该企业还拥有密集分销能力,在当地平均每50公里建一个点,在2004年运输成本大幅提高的情况下,密集布点降低了物流成本。在行业竞争白热化下,该企业就是通过占取在产业价值链上下游的关键位置取得成功。
  我们投资该企业并成为其第一大股东,在投资前一年销售额只有18亿,2003年达到24亿销售额,企业利润增长了50%2004年估计达到45亿,利润将增长60%。这样一个大规模的传统企业,资产质量和分红能力也很强,且如此大的销售额几乎没有应收款。
  很多中小企业的股权结构复杂,关联交易很多,公司财务混乱。我们希望公司结构简单明晰,股东之间相互信任,资源能够互补,主营业务突出,关联交易清晰,追求公司的真实价值。许多企业家喜欢以控制为主的管理,但创投公司希望以市场价值为主的管理。
  我们还要求企业家学会与资本市场共舞,这包括几个方面。首先,融资要求是一个战略导向的融资,没有清晰的想法和计划,钱并不是越多越好,我们注意到大量企业不是死于饥饿而是死于消化不良,钱多了给撑死了。在许多可能利润的诱惑下,容易陷入机会主义的陷阱,什么赚钱投资什么,不断四处出击,最终给拖垮了;其次,我们也希望人们能理性地看待融资,不仅要融资,还要融智,通过融资的机会为企业建立一个开放的平台;三是企业家要谨慎对待多元化问题,我个人认为,大部分中国企业多元化的短期成功不是自身经营能力的成功,而是运作政府资源能力的成功,这种能力不能持续。
  企业要持续成功,必须超越这些陷阱。资本市场各种热潮背后真正关注的是企业持续经营条件下的高成长,我们认为,企业的持续经营要依靠组织系统能力,而不是靠单刀突破、程咬金式的一招致敌。这个组织系统我认为包括——财务与资本系统、产品研发与市场系统、公司治理和组织系统、文化与人力资源系统等四个方面内容,建立以事实为基础的管理,以价值观为导向的领导,这些系统均衡和协调发展,才能构建一个具有持续成长性的企业。


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